房地產(chǎn)公允價值估值方法
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摘要：房地產(chǎn)企業(yè)出于融資需求，企業(yè)估值成為決定性因素之一，公允價值的計量方法可直接或間接決定企業(yè)估值的高低。主要研究房地產(chǎn)企業(yè)估值計量方法是如何影響其資產(chǎn)公允價值的，分別從房企融資背景、公允價值計量方法、估值計量方法對公允價值的模型應(yīng)用三個方面展開了研究，最終從三方面提出建議企業(yè)應(yīng)協(xié)調(diào)好計量方法與公允價值的關(guān)系，選擇合適的計量方法合理的體現(xiàn)資產(chǎn)的公允價值，最大化估值，順利融資。
關(guān)鍵詞：估值計量方法；房地產(chǎn)資產(chǎn)公允價值；企業(yè)融資
1前言
隨著資管新規(guī)的出臺和房住不炒的黨中央號召，房地產(chǎn)企業(yè)傳統(tǒng)的融資渠道受阻。源于房地產(chǎn)開發(fā)商前期投入大、產(chǎn)品去化周期短、財務(wù)成本高等特點，采用多元化的金融工具實現(xiàn)資金的補充已成為房地產(chǎn)行業(yè)的共識，公允價值的計量方法將直接影響企業(yè)估值的高低，企業(yè)估值成為資本市場是否樂意向房企輸送資金的主要因素之一，最終決定房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流能否支持公司繼續(xù)運轉(zhuǎn)。目前大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)關(guān)于公允價值面臨四方面問題：第一，資金需求不明確，公允價值的估值方法與企業(yè)實際需求存在不匹配現(xiàn)象；第二，在企業(yè)現(xiàn)存的選定估值模型中，相關(guān)參數(shù)選取存在一定的主觀臆斷，偏差較大；第三，在對資產(chǎn)進(jìn)行公允價值評估時，未對不同屬性的資產(chǎn)進(jìn)行區(qū)別對待，造成估值結(jié)果的偏差；第四，房地產(chǎn)產(chǎn)品具有類金融屬性，許多企業(yè)在評估時未加入這一維度的考量。針對目前房地產(chǎn)企業(yè)公允價值面臨的四方面問題，本文通過對公允價值的估值方法及其應(yīng)用的研究，來提出一定的可行性建議。
2公允價值計量方法
目前學(xué)術(shù)界主流對公允價值的確定主要需滿足三個條件：第一，交易資產(chǎn)存在活躍市場，以市場價格為基礎(chǔ)確定公允價值；第二，交易資產(chǎn)不存在活躍市場，但同類或類似資產(chǎn)存在活躍市場，以同類或類似資產(chǎn)市場價格為基礎(chǔ)確定公允價值；第三，交易資產(chǎn)不存在同類或類似資產(chǎn)可比交易市場，采用估值技術(shù)確定公允價值。就公允價值的計量，主要就集中在對于活躍交易市場價格的把控以及特定的估值技術(shù)。因此，當(dāng)交易資產(chǎn)不存在活躍市場的時候，公允價值的確定主要通過成本法、市價法和收益法三種估值技術(shù)實現(xiàn)。對于不同的公司、不同的行業(yè)以及不同的資產(chǎn)，在采用估值技術(shù)時都會出現(xiàn)一定的偏差，所以估值技術(shù)確定的公允價值，需要由專業(yè)的評估機構(gòu)經(jīng)過系統(tǒng)的盡職調(diào)查、利用科學(xué)的估值模型出具專業(yè)報告得以實現(xiàn)。并且需要評估機構(gòu)持續(xù)跟進(jìn)，對于企業(yè)的經(jīng)營狀況、市場對產(chǎn)品的需求狀況，適時調(diào)整估值數(shù)額。
3房地產(chǎn)企業(yè)的估值模型
房地產(chǎn)企業(yè)目前的估值模型主要有EVA模型、假設(shè)開發(fā)土地估值模型和現(xiàn)金流量模型三種。EVA模型，也稱為經(jīng)濟(jì)增值模型，其計算公式為稅后經(jīng)營利潤減去股權(quán)與債務(wù)成本。這一方法的優(yōu)勢在于可以真正反映企業(yè)的收益能力———“剩余”收益，通過真實的收益能力確定企業(yè)價值；劣勢在于模型中各個變量參數(shù)的主觀選擇性較大，及其容易出現(xiàn)估值偏高或偏低的結(jié)果。假設(shè)開發(fā)土地估值模型，這一模型實質(zhì)上是一種成本法。通過對于整個項目的全成本測算，確定產(chǎn)品的估值下限，包括土地獲取、前期手續(xù)、建造安裝等方面的成本測算。這種模型的優(yōu)勢在于數(shù)據(jù)有可追溯的具體科目來源；一方面劣勢在于成本會隨不同公司的運營能力而有差異，導(dǎo)致價值不公允。另一方面過去的成本，并不能反應(yīng)目前的價值。現(xiàn)金流量模型，即通過對企業(yè)未來的現(xiàn)金流量的預(yù)估，通過一定的折現(xiàn)率，計算出企業(yè)現(xiàn)值。這一模型的優(yōu)點在于可以較為精確的估計出企業(yè)的“隱性”價值，綜合反映企業(yè)的經(jīng)營能力；缺點在于未來現(xiàn)金流的預(yù)測、貼現(xiàn)值的選擇都存在較大偏差的風(fēng)險。
4估值計量方法對公允價值的模型應(yīng)用
對于房地產(chǎn)企業(yè)而言，其資產(chǎn)主要由土地儲備與自持物業(yè)組成。因此估值主要標(biāo)的即是土地與物業(yè)，由于土地儲備多發(fā)生在數(shù)年前、自持物業(yè)的價值主要體現(xiàn)在未來收益，就過去的土地和未來的物業(yè)進(jìn)行當(dāng)期的公允價值確定需要用到一定的估值計量方法。同時，儲備土地與自持物業(yè)是房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行融資的主要基礎(chǔ)資產(chǎn)，即使使用股權(quán)質(zhì)押、發(fā)行公司債方式融資時，土地與物業(yè)仍然是最有效的增信措施，因此，公允價值較高的基礎(chǔ)資產(chǎn)將大大降低房地產(chǎn)企業(yè)的融資難度。就企業(yè)自持物業(yè)的公允價值，當(dāng)前市場主要采取三種方式：第一，市場法，同期同區(qū)域同類型物業(yè)或類物業(yè)的價格來判斷———活躍市場的同類物業(yè)價格；第二，收益法，物業(yè)未來現(xiàn)金流作為判斷———未來現(xiàn)金收。不論是活躍市場的同類物業(yè)價格，還是未來現(xiàn)金收益，在融資過程中涉及的資產(chǎn)估值，二者均需由資方風(fēng)控部門或第三方審計機構(gòu)作出主要判斷才能實現(xiàn)。第三，市場法下，主要通過對同類型物業(yè)的市場信息進(jìn)行參考，來確定其公允價值；在收益法下，則是物業(yè)預(yù)計的未來收益（參考近三年物業(yè)收益）和折現(xiàn)率（參考當(dāng)期市場利率）兩部分來確定其公允價值。就企業(yè)儲備土地的公允價值，當(dāng)前市場主要采取成本法，即按照當(dāng)前本區(qū)域的市場條件重新獲取地塊時所要承擔(dān)的成本來確定已儲備土地的公允價值。但是經(jīng)過數(shù)年的閑置地質(zhì)發(fā)生一定的變化，并且存在區(qū)域整體規(guī)劃的調(diào)整、周邊配套的變更、土地增值稅的發(fā)生。此時在成本法下的土地公允價值并不簡單等于同區(qū)域重獲資產(chǎn)所付成本，而是主要由資產(chǎn)重獲成本、土地增值稅、周邊配套附加價值、地質(zhì)變化產(chǎn)生損益、紅線變化成本五部分組成。所以，在成本法計量下，儲備土地的公允價值＝資產(chǎn)重獲成本＋土地增值稅＋周邊配套附加價值±地質(zhì)變化產(chǎn)生損益＋紅線變化成本。
5建議
由于公允價值的大小將直接影響到企業(yè)估值的高低，但不同的估值計量方法將會導(dǎo)致公允價值的不同。因此，為了合理的反映企業(yè)的價值、同時費效比最小化的實現(xiàn)企業(yè)融資，房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)從以下四方面處理好估值計量方法與公允價值的關(guān)系：第一，根據(jù)公司發(fā)展戰(zhàn)略，全流程測算企業(yè)資金需求，明確各階段公司可接受的財務(wù)成本，選擇階段性合適的融資方式。根據(jù)具體融資方式，綜合資金需求周期，與第三方機構(gòu)敲定恰當(dāng)?shù)墓乐涤嬃糠椒ǎA段性合理反映企業(yè)資產(chǎn)的公允價值，合理體現(xiàn)企業(yè)價值。第二，估值方法確定后，參數(shù)的選擇需要綜合考慮宏觀利率與企業(yè)運營能力兩個方面，并邀請專業(yè)的第三方機構(gòu)展開深入的盡職調(diào)查與系統(tǒng)的全面論證，最大概率最小化參數(shù)偏差。第三，自持物業(yè)與土地是兩種屬性不同的資產(chǎn)，在計量各自的公允價值是應(yīng)根據(jù)其屬性選定不同的計量方法。考慮前者具有未來屬性，建議可用收益法來確定。后者具有歷史屬性，建議可采取成本法來確定。第四，由于房地產(chǎn)是一種類金融產(chǎn)品，因此在計量其公允價值時應(yīng)考慮其金融屬性，加入階段性市場預(yù)期對企業(yè)價值的影響。
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作者：靖明霞 楊晉川 單位：北方工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 中國宏泰發(fā)展
