險資舉牌下的保險公司經營思考

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在低利率市場環境和監管政策放寬的背景下，資本市場上出現了險資舉牌上市公司的熱潮。但是，對于保險公司來說，險資頻繁舉牌容易造成管理層沖突，同時在公司的管理和運營、險資的運用方面也存在相當大的風險。本文列舉了我國保險資金投資股票市場的基本現狀，通過回顧險資舉牌的概念，對險資的來源、特征和運用原則進行了探討，并且以A公司舉牌B公司的典型事件為例，分析A公司的投資意圖及其在舉牌B公司的過程中存在的問題，并且向與A公司有類似投資意圖的保險公司提出了相應的建議。

一、我國險資舉牌上市公司的背景和現狀

時至今日，保險行業持續發力，保費規模不斷擴大，在國民經濟建設中處于重要地位。根據銀保監會數據顯示，截至2019年底，保險業原保險保費收入4.2645億元，同比增長12.17%，較2018年同期增長了近9個百分點；保險業資金運用余額18.53萬億元，較年初增長12.91%；總資產20.56萬億元，較年初增長12.18%；凈資產2.48萬億元，較年初增長23.09%，比去年同期高出16個百分點。目前來看，險資舉牌釋放出復蘇信號。2017-2019年，舉牌上市公司的次數穩中有升，分別為7次，10次，8次。截至今年2月27日，舉牌上市公司的次數已達四次。自從2018年10月銀保監會宣布鼓勵險資投資優質上市公司后，險資舉牌更呈理性趨勢。自2011年7月以來，央行先后九次降息，尤其是在2014年11月到2015年10月不足一年的時間內先后降息六次，利率進入下行通道，保險公司新增固收類資產的收益率整體下滑至3.0%-4.0%，險企投資固收類資產已不是最佳選擇。此時監管部門在2014年順勢而為，險資可投資的股權占比要求已放寬。2015-2016年期間，中國資本市場在經歷改革牛市帶來的漲幅后，滬指在8個月內從最高點（5178.19）跌至低谷（2638.96）。在市場利率下行、監管部門鼓勵投資資本市場藍籌股、股市動蕩的大背景下，中小險企多次舉牌上市公司。A公司舉牌B公司引起了監管部門的高度注意。隨著監管部門的有效監管，有違“保險姓保”初衷的險資投資股票行為暫時告一段落。A公司舉牌B公司具有典型性，深入研究此事件有助于為保險業公司治理和投資理念提出有效建議。

二、險資投資股票的基本概念

2.1用于投資的險資來源

保險資金的來源有三：1.權益資本；2.責任準備金；3.其他資金。2.2保險投資資金的特點負債性，長期性，穩定性，投資收益區間性，規模性。

2.3保險資金運用原則

安全性，流動性，盈利性。保險資金運用首先應當兼顧安全性與流動性，從而穩步提升盈利性。

三、從A公司舉牌B公司看我國險資舉牌存在的問題

2015-2016年間，A公司憑借其龐大的資金規模，先后舉牌多個上市公司。在眾多個股中，A公司舉牌B公司最具代表性，A公司舉牌B公司中A公司聯合一致行動人，持續多量增持B公司股份，意圖第一股東位置，手法激進。通過wind數據庫獲取信息，本文對A公司舉牌B公司過程進行梳理，如表1所示；對從2015年7月10日至2019年12月31日的B公司股價和A公司持股B公司比例的數據梳理制表，如圖1和圖2所示。從2015年7月到12月，僅僅半年的時間，A公司就坐上了B公司第一大股東的交椅。這其中除了需要敏銳的商業嗅覺和戰略布局外，雄厚的資金也是必不可少的。但是A公司舉牌B公司事件一改之前穩健投資股權的風格，這次的A公司顯得大手筆且激進。本文通過對事件的分析剖析其存在的問題。

1.A公司資金的期限錯配會加劇A公司營業風險

A公司前后幾百億資金是支撐A公司大手筆操作的前提。此處有必要結合A公司所處的環境分析其資金來源。在低利率和監管部門鼓勵保險資金進入資本市場的背景下，眾多中小險企采取“資產驅動負債”的發展模式,通過高成本、短期限、保障成分低的理財型產品迅速做大規模,以籌集資金，意圖在較短時間內盈利。A1公司便是采用了這種模式。2013年起，其保費收入進入高速增長期，通過四年的發展，保費規模從143.8億元增長到1003.1億元，實現從百億跨越到千億規模，保費收入2013年至2016年的平均增長率為185%，A1公司從一個無名的中小型保險公司進入行業排名前十。自21世紀初新型壽險產品入世以來，其中萬能險因其靈活的特點受到市場歡迎，萬能險可以平衡投保人對于繳納保費與壽險保障功能之間的不同需求，另一方面也可以獲得保險公司投資紅利，極具靈活性。而A公司旗下的A1公司萬能險收入一度占到總保費收入的80%，這也就為A公司大手筆舉牌B公司做了資金鋪墊。可見萬能險在其中扮演了重要的角色。當然A公司也在其中加了杠桿。而萬能險收入適合短期投資。而A公司進行的是長期股權投資，因此將萬能險資金運用到股票投資會出現借短投長的期限錯配風險。若保單出現賠付，也就意味著已用于投資股權的萬能險收入多半是不能滿足變現從而償付的需求的，A1公司的償付能力岌岌可危，經營風險加大。

2.A公司對B公司的股權爭奪影響B公司發展

B公司領銜人物之所以對A公司成為其公司的第一大股東表示強烈不歡迎，并聯合B公司原第一大股東進行對抗，向C公司發出援助，是因為A公司占據第一大股東位置后，竟提議罷免B公司董事會成員，企圖操控B公司發展。可見A公司在此次投資中沒有形成與B公司的良好關系，反而形成了僵持的局面。A公司若是以理性的財務投資人的角色進入這場爭奪中，A公司會小幅持續增持B公司股份，踩著穩健的步伐，并且不會在B公司股份中占有舉足輕重的地位，更不會有搶奪董事會席位的舉動出現。行為背后必有意圖，A公司惡意收購的目的已昭然若揭。股價相當于公司經營狀況的指向標與晴雨表。結合表1和圖1可以看到，在此段研究時間內，B公司股價在2015年12月7日達到了最高點，股價經歷了至少兩次的上升下降情況。A公司自其舉牌至成為B公司第一大股東的過程中，B公司股價一路上揚，從14.87元升至24.33元。見此情況，B公司宣布停牌半年，并迅速找C公司穩住局面，在B公司與A公司的較量中，兩強相爭必有一傷，B公司股價從24.33元跌至18.85元。這一路以來，二者的股權之爭很明顯讓B公司處于更多變數之中。

3.此次A公司舉牌方向關注虛擬高風險經濟

A1公司作為保險公司，其對風險的測算能力高于其他行業。A公司旗下的A1公司作為資本市場上的機構投資者，其投資舉動易引發羊群效應，由于中小投資者相較來說信息獲取能力有限，機構投資者所瞄準的投資目標在中小投資者眼中會成為其重要參考。而A公司所投資的B公司又經營著房地產，房地產業屬于虛擬經濟，虛擬經濟以資本化定價，受主觀心理因素影響，風險高，因此險資的舉牌方向會讓社會投資者更關注虛擬經濟領域，資金流向實體經濟的數量會減少，偏離整個社會資金的正常流轉方向，易導致實體經濟面臨脫實向虛的風險。

4.A公司對投資角色的定位存在偏差

資本市場上的財務投資人應當顯現出尊重被投資公司的發展意愿，并從上揚的股價中合理獲利。一方面，從圖1和圖2中可以看出，股價經歷了上升至下降的走勢，A公司持股比例也顯現上升至下降的趨勢。在股價不斷上升后，A公司持股比例不斷減少，可見其意圖賺取投機收益，趁機收取漁翁之利，沒有做到長期價值投資。另一方面，A公司拿到B公司第一大股東地位后，提出罷免B公司董事會成員的議案，企圖占到董事會席位。如若A公司在投資中的角色定位是財務投資人，即使拿到B公司的第一大股東位置后，對能否占到董事會席位已無關緊要。由于資金使用違反規定，A公司已被保監會開出罰單。以上分析可以看出A公司舉牌B公司的定位是惡意收購，并非做到長期價值投資，扮演好理性投資人的角色。

四、保險資金舉牌上市公司的建議

以史為鑒，方能走得更長遠。將所有參與舉牌險企的意圖一概而論有些偏頗。因而本文基于上述分析，向與A公司有類似投資意圖的險企提出建議。

4.1險企舉牌要防范期限錯配風險，放大資金效能股票市場的長期性、高收益性與壽險資金的長期性、穩定性存在天然的吻合。險企用其進行資產投資時，應當選擇期限匹配的資產，量力而行，最大化資金效能，提前預估資金收回率、投資收益率、償付能力充足率等情況，保護好被保險人的利益。

4.2保險公司要進行長期有價值的股權投資，降低信息獲取成本作為社會影響力較大的機構，保險公司要積極助力實體經濟發展。為了符合保險資金穩健運用的原則，保險公司可以小幅持續增持與保險公司存在上下游價值鏈關系的優質上市的公司，與上市公司聯手合力發展，有助于險企獲取開展業務或定價方面的信息，豐富產品種類，降低信息獲取成本，從而更好的發展。

4.3保險公司要秉持助力實體經濟的理念，關注國家重點扶持領域由于虛擬經濟以資本化定價，且受主觀心理因素影響，因而具有高風險特征。雖然保險公司也對投資收益率有較高的要求，但是虛擬經濟不應是保險公司投資的重點。保險公司要結合監管部門政策變化，關注國家重點扶持領域的動向，投資要向實體經濟發力。如助力國家基礎設施建設，向養老產業傾斜等。

4.4保險公司要做好財務投資人的角色，做一個可靠的投資機構保險公司長期在資本市場上以理性穩健形象出現。保險公司的投資工作也要當好資本市場的財務投資人角色，激發資本市場潛力，引領正確投資方向和堅持正確的投資理念。

作者：宋雙君 單位：河北大學經濟學院